Schnabel (BCE): el banco central debe evitar compromisos que lo aten

La integrante del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo (BCE) Isabel Schnabel expuso el 5 de noviembre de 2026, en Fráncfort, cuatro lecciones sobre la conducción de la política monetaria. Lo hizo en la Conferencia sobre Mercados Monetarios 2026 del organismo, en un discurso que ella misma describió como reflexiones personales al terminar su período en la institución.

Schnabel resumió siete años de cambios profundos: se pasó de una inflación persistentemente baja a shocks inflacionarios recurrentes, de una política muy expansiva al ciclo de alzas más rápido en la historia del BCE, y de una economía global muy integrada a otra marcada por la fragmentación y las tensiones geopolíticas.

Primera lección: evitar compromisos y conservar margen de maniobra

La primera conclusión que planteó es que los bancos centrales deben privilegiar herramientas que puedan ajustarse con rapidez. Según explicó, antes de la pandemia el BCE venía de un largo período con inflación bajo su meta, lo que alimentó la creencia de que las fuerzas desinflacionarias eran permanentes. Después de sobrestimar la inflación antes de la crisis sanitaria, el banco tardó en advertir que había entrado en un régimen en el que la subestimaría una y otra vez.

Schnabel indicó que el aumento de la proporción de bienes y servicios con alzas de precios sobre 2% mostró que las presiones se estaban generalizando. También señaló que los marcos de análisis no habían considerado bien dos rasgos: una curva de Phillips más empinada, en parte por cambios de precios más frecuentes, y el peso de las utilidades de las empresas. A diferencia de los años setenta, cuando la inflación dependió casi por completo de los costos laborales unitarios, el alza posterior a la pandemia estuvo impulsada en buena medida por mayores utilidades unitarias.

Un cambio estructural en el ahorro y la tasa natural

La directiva afirmó que la pandemia fue un quiebre estructural. Las mayores necesidades de inversión ligadas a las transiciones verde y digital, junto con un entorno geopolítico distinto, convirtieron el exceso de ahorro del pasado en un exceso de bonos, por el fuerte aumento de las emisiones públicas y privadas. Según Schnabel, eso presiona al alza tanto la inflación como la tasa natural de interés, conocida como r*.

De ahí extrajo que hay que esperar lo inesperado y no apegarse a una visión del mundo ni a un tipo de modelo. En retrospectiva, consideró que la guía prospectiva de la pandemia fue demasiado "odiseica": ató las manos del BCE a un escenario de inflación baja persistente. Recordó además que las tasas de política se pueden modificar en cada reunión, mientras que las compras masivas de activos siguen aportando estímulo mucho después de terminadas.

Qué papel le queda a las compras de activos

Schnabel precisó que las compras de activos no son inútiles: son muy eficaces para estabilizar mercados que se vuelven ilíquidos de golpe y siguen siendo una herramienta frente a presiones deflacionarias cuando las tasas están en su mínimo efectivo. Propuso separar los instrumentos para estabilizar mercados de los que calibran la orientación de la política, lo que limitaría el tamaño de las compras y facilitaría revertirlas. Como ejemplo citó el Instrumento de Protección de la Transmisión (TPI), diseñado para enfrentar dinámicas de mercado desordenadas que amenacen la transmisión de la política monetaria.

Segunda lección: importa cómo afecta cada shock a la inflación futura

La segunda conclusión es que la respuesta adecuada a un shock depende de sus implicancias para las perspectivas de inflación. El texto disponible se interrumpe al comenzar este punto, por lo que no se conocen las dos lecciones restantes.